MotejlekSkocdopole.com

Nejdříve rekapitulace a časový sled událostí:

1) Povinná nabídka převzetí
V roce 2004 vznikla ČEZ, a.s. (dále jen „ČEZ“) zákonná povinnost učinit nabídku převzetí Severomoravské energetiky, a.s. (dále jen SME) poté, co jeho podíl v ní dosáhnul 89,4% všech akcií. Povinná nabídka ČEZ byla zveřejněna v zákonné lhůtě 23. prosince 2004 a skončila 27. ledna 2005. ČEZ nabídnul minoritním akcionářům odkup jejich akcií (uzavření kupní smlouvy) za cenu 3797 korun za kus. Cena byla stanovena znalcem a schválena Komisí pro cenné papíry. Nabídku nakonec dobrovolně využili akcionáři vlastnící 332 064 kusů akcií SME, tj. s podílem 9,74%. Mezi nimi i francouzská společnost EDF s cca 9,4% akcií SME. Odkupem těchto akcií narostl podíl ČEZ v SME na 99,13%. ČEZ vyplatil akcionářům celkem 1,26 miliardy korun. Následně část těchto akcionářů, držících 8237 kusů akcií, podala na ČEZ v roce 2006 žalobu a dožadovala se doplatku ve výši 2487 korun za kus. Soudní řízení bylo v okamžiku letošního narovnání teprve na prvním stupni (do mimosoudního narovnání nepadlo v tomto sporu žádné rozhodnutí!).

Společnost EDF uzavřenou kupní smlouvu s ČEZ nikdy nerozporovala a ani se v zákonné lhůtě nepřidala k akcionářům, kteří žalobu podali.

2) Vytěsnění akcionářů (squeeze out) a pravomocné rozhodnutí soudu
Poté, co ČEZ získal po nabídce převzetí větší než 90% podíl v SME (99,17%), mohl dle zákona uskutečnit takzvaný squeeze out, vyvlastnění zbylých akcionářů SME. K tomu došlo zveřejněním záměru 8. srpna 2005. Protiplnění bylo stanoveno znalcem na 3811 korun za akcii. Nedobrovolně tak byli vytěsněni akcionáři s podílem 0,87% SME, vlastnící celkem zhruba 29 660 kusů akcií. ČEZ těmto akcionářům vyplatil 113 milionů korun Kč. Část těchto akcionářů následně zažalovala cenu protiplnění a dožadovala se doplatku ve výši 2473 korun za akcii.

28. února 2012 padlo u Vrchního soudu v Olomouci finální rozhodnutí (pravomocné rozhodnutí), ve kterém soud přiznal vytěsňovaným akcionářům právo na doplatek ceny protiplnění v požadované výši plus ušlé úroky.

Pravomocným rozhodnutím soudu získali právo na doplatek protiplnění všichni akcionáři SME, kteří byli v roce 2005 společností ČEZ ze SME vytěsněni. Týkalo se to ale pouze oněch 0,87% všech původních akcionářů SME. Maximální plnění pro ČEZ z tohoto titulu mohlo tedy být maximálně cca 74 milionů korun plus ušlé úroky. Toto plnění ze strany ČEZ nemá nic společného s vyplacením oněch v úvodu zmíněných a níže blíže popsaných 349 milionů korun.

3) Mimosoudní narovnání ve výši 349 milionů korun s akcionáři vlastnícími 8237 kusů akcií, kteří v roce 2004 dobrovolně přijali nabídku převzetí, znamenalo vyplacení doplatku ve výši 42 370 korun za akcii.
V listopadu 2013 došlo k vypořádání mimosoudní dohody ČEZ a minoritních akcionářů SME, kteří v roce 2004/2005 dobrovolně přijali nabídku převzetí (schválenou Komisí pro cenné papíry). ČEZ žalobcům v rámci mimosoudního narovnání vyplatil 349 milionů korun. Žalobci vlastnící 8237 kusů se přitom domáhali doplatku v celkové výši 21 milionů korun plus ušlé úroky 12 milionů (dohromady 33 milionů korun). Do okamžiku dohody mezi ČEZ a žalobci nedošlo v této věci k žádnému soudnímu rozhodnutí. Spor byl stále na prvním stupni soudního řízení.

Jak ČEZ obhajuje vyplacení tak vysokého mimosoudního narovnání?

CFO ČEZ Martin Novák v Lidových novinách (pátek 21. 3. 2014) k rozhodnutí Vrchního soudu v Olomouci z roku 2012 v případu vytěsňovaných akcionářů (viz bod 2 výše): „Vzhledem k tomu, že by i v případě druhé skupiny rozhodoval tentýž soud, dalo se předpokládat, že rozhodne analogicky.“ Velmi obdobně argumentoval i CEO ČEZ Daniel Beneš v rozhovoru pro Euro v č. 18 ze dne 31. 3. 2014.

Z výše uvedených citací vyplývá, že ČEZ při stanovení mimosoudního narovnání se skupinkou minoritních akcionářů SME počítal s možností analogického rozhodnutí soudu v případě dobrovolné nabídky převzetí, stejně jako tomu bylo u pravomocného rozhodnutí soudu v případě doplatku u nedobrovolného vyvlastnění. Zároveň si ČEZ byl vědom toho, že žalobci „zneužijí“ pákového efektu své žaloby ve prospěch ostatních akcionářů, kteří své akcie dobrovolně prodali a výši kupní ceny nežalovali. Žalobci totiž vlastnili pouhých 8237 kusů akcií, zbytek vlastnící cca 324 tisíc akcií žalobu na ČEZ nepodal a ve lhůtě se ani nepřipojil k žalobcům. Tito „spokojení“ akcionáři se tedy nemohli mimosoudního narovnání s ČEZ domáhat, ale pokud by v budoucnu padlo pravomocné rozhodnutí soudu v této věci, vztahovalo by se i na ně. V této pozici byl i největší původní minoritní akcionář ČEZ francouzská EDF s cca 9,4% akcií. V tomto směru je nutné přiznat, že čistě „matematicky“ byla pozice žalobců velmi výhodná (mohli použít ostatní akcionáře jako rukojmí pro své finanční požadavky) a pozice ČEZ nevýhodná. Na místě je ale otázka, zda právě toto argumentační „beranidlo“ nemohlo být zneužito k neúměrně vysokému mimosoudnímu vyrovnání. To nechť posoudí každý čtenář těchto řádek na základě níže uvedených argumentů a posbíraných informací z veřejných zdrojů sám.

Argumenty proti ČEZ: Uzavření kupní smlouvy není totéž co vyvlastnění.

Rozhodnutí soudu v případě vytěsňovaných akcionářů nelze analogicky využít pro argumentaci mimosoudního narovnání s akcionáři, kteří přijali dobrovolnou nabídku převzetí (uzavřeli dobrovolně kupní smlouvu) a následně u soudu rozporovali výši kupní ceny. Žaloba na doplatek u dobrovolného přijetí nabídky převzetí a nedobrovolného vyvlastnění (squeez out) jsou ekonomicky i obchodně zcela odlišné situace. Naopak vzhledem k tomu, že ČEZ s odstupem několika měsíců stanovil cenu pro povinnou nabídku převzetí a cenu vyplácenou jako protiplnění při vyvlastnění téměř na stejné úrovni, zdá se pravomocné rozhodnutí Vrchního soudu v Olomouci v případě uznání doplatku vyvlastněných akcionářů v principu jako logické. Rozhodně v žádném případě ale nepředjímá, že by stejný soud měl uznat automaticky doplatek akcionářům, kteří dobrovolně přijali nabídku převzetí. Možná spíše naopak.

V případě nabídky převzetí jde v podstatě o dobrovolný akt, kdy akcionář přistoupí/nepřistoupí (pokud nepřistoupí, tak nadále zůstává akcionářem se všemi právy) na nabízenou cenu, která byla stanovena znalcem a zároveň musela být ze zákona schválena nestrannou autoritou na trhu (v té době Komisí pro cenné papíry). Tato cena by měla být znalecky vypočtena na základě tzv. „standardu reálné tržní ceny“ (fair market value). Významným parametrem pro určení této ceny je cena „prémiového balíku“, tj. cena, za kterou majoritní akcionář získal podíl a překročil tím 51% popřípadě 67% nebo dokonce 75% podíl na všech akciích společnosti. Zjednodušeně řečeno, dobrovolné přijetí nabídky převzetí není ničím jiným než uzavřením kupní smlouvy. Každý akcionář se mohl rozhodnout, zda kupní smlouvu za příslušnou cenu se společností ČEZ uzavře, či nikoli. Pokud tuto smlouvu z libovolného důvodu neuzavřel, zůstal nadále akcionářem se všemi právy s tím spojenými.

Naopak squeez out je pro akcionáře fakticky nedobrovolným vyvlastněním (akcionáři jsou nedobrovolně odebrány akcie a s nimi i všechna spojená práva), prostě „konečná“. Cena protiplnění je stanovena také znalcem, ale na základě „standardu spravedlivé hodnoty“ tzv. fair value. Při vytěsnění by měla být nedobrovolně vytěsňovanému akcionáři vyplacena nejen odpovídající hodnota jeho akcie daná trhem, ale i její potenciální navýšení o hodnotu vytvořenou v budoucnu, o které ho vytěsněním majoritní akcionář připravuje.

Shrnutí: Zveřejněné důvody mimosoudního narovnání nejsou opodstatněné. Jestli existují i jiné, tak ani ČEZ, ani protistrana je neuvedly.
Akcionář, který dobrovolně přijal nabídku převzetí, nemůže automaticky očekávat plnění, které získal vytěsňovaný akcionář. V případě SME je to dokonce tak, že akcionář, který přijal dobrovolně nabídku převzetí, musel vědět, popřípadě s vysokou pravděpodobností očekávat (postup ČEZ i v ostatních případech), že pokud tak neučiní, stane se brzy vytěsňovaným akcionářem se vším (práva dle občanského zákoníku), co s tím souvisí (viz řádky výše). Měl tedy volbu. Dle mého názoru pravděpodobnost úspěchu žaloby akcionářů žalujících cenu jimi dobrovolně uzavřené kupní smlouvy byla na obecné úrovni poměrně nízká (vlastní obsah žaloby ale není veřejně znám). Pokud cenu stanovenou znalcem schválila i KCP , musely být pro stanovení ceny použity „správné“ metody výpočtu. Jediný důvod, který by mohl vést k úspěchu žalobců, by musel spočívat v prokázání nějakých zásadních pochybení při výpočtu ceny (využití nepravdivých dat, záměrné chyby ve výpočtu či jiný faktický podvod).

Vzhledem k všemu výše uvedenému včetně skutečnosti, že spor byl teprve na prvním stupni soudního řízení, nelze vyloučit, že mimosoudní narovnání v příslušné výši a v daném okamžiku mohlo být nepřiměřené a dost možná i nadbytečné. Argumentaci ČEZ, která tuto transakci obhajuje, považuji za „zavádějící“ a neúplnou (argumentace o očekávání možného alogického rozhodnutí soudu u žaloby na kupní cenu u nabídky převzetí jako u výše protiplnění u vytěsnění). Připouštím však, že mohly existovat i jiné než zveřejněné důvody k uzavření mimosoudní dohody. Žádné takové důvody ale ani zástupci ČEZ, ani druhá strana veřejně doposud neuvedli.

Pochyby ještě narostou při pohledu na finanční toky vyplaceného narovnání:
Vzhledem ke struktuře finančních toků, které nastaly po vyplacení mimosoudního narovnání a které podrobně popsaly a graficky znázornily Lidové noviny 20. března 2014, považuji celé narovnání za minimálně „podezřelé“ a bude prospěšné, pokud kauzu podrobně přezkoumá Policie ČR a případně i soudy. Struktura toku peněz z mimosoudního narovnání ve výši 349 milionů korun, které ČEZ vyplatil v listopadu 2013 na účet Associated Energy (dle Lidových novin ze dne 20.3. 2014) ve třech směrech a z nich pak dále:

I. 48,4 mil. Kč 1.účet notáře Ivo Havlíčka
II. 133,5 mil. Kč 2. účet notáře Ivo Havlíčka
III. 166,4 mil. Kč Arca Capital Global Equity

Celá struktura dělá dojem, že původní (skuteční) akcionáři SME, kteří se s 8237 kusy akcií s ČEZ soudili, dostali maximálně pětinu celkového narovnání. Zbytek kamsi „utekl“. Každý nechť si udělá názor na celou transakci sám.

Povzdech minoritního akcionáře ČEZ na závěr
Věří někdo, že nový majoritní vlastník společnosti Telefonica O2 po převzetí této společnosti učiní nabídku minoritním akcionářům výrazně vyšší než cca 306 Kč/akcii, tj. cenu majoritního balíku? Podle vývoje na trhu to tak nevypadá. Pokud někdo z minoritních akcionářů očekává více, nezbývá mu, než s nadějemi vyhlížet až případný squeeze out. To ale zase riskuje vývoj fundamentu O2 v čase.

Pro minoritního akcionáře ČEZ je těžké se zase a znovu smiřovat s už obehraným scénářem, kdy se opakovaně na scéně proti ČEZ objeví nějaký subjekt (už je jich celá řada) a ten je jako na potvoru „mazanější“ než management ČEZ. Management ČEZ zase „mazanější“ než členové dozorčí rady a ti zase „mazanější“ než zástupce majoritního akcionáře tj. státu, který je do dozorčí rady jmenoval. Přijde změna po letošní řádné valné hromadě, nebo se bude pokračovat dál jakoby nic? Myslím, že není pochyb, co by se při sebemenších a opakovaných pochybnostech nad činností managementu dělo, pokud by společnost ČEZ spravoval skutečný vlastník, jakého má například výše zmíněná Telefonica O2.
Michal Šnobr, minoritní akcionář ČEZ, a.s.